סודהסטרים אינה בועה: חמש תובנות מעסקת מכירתה לחברת פפסיקו

1 סיפולוקס ב־3.2 מיליארד: א. לפני ארבעה חודשים יזמה הבורסה לני"ע כנס בשיתוף משרד הכלכלה, שבמסגרתו הנחיתי פאנל שכותרתו "איך מעודדים חברות תעשייה להנפיק בבורסה". סודות מחדר ההלבשה: לכנס הוזמנו בין השאר מנכ"ל סודהסטרים דניאל בירנבאום, ומנכ"ל פרוטרום אורי יהודאי.

לבירנבאום היה הרבה מה לספר, אבל הוא התעקש לדבר בנפרד, וזה לא הסתדר. יהודאי מנגד היה מוכן להשתתף ללא תנאי בפאנל, ובדבריו רמז על עסקה גדולה הנרקמת. מספר שבועות מאוחר יותר נמכרה פרוטרום ל־IFF האמריקאית תמורת 6.4 מיליארד דולר. השבוע נמכרה סודהסטרים לפפסיקו תמורת 3.2 מיליארד דולר. מניות שתי החברות היו רשומות למסחר בבורסה בתל אביב. צחוק הגורל: בעקבות העסקות ובניגוד למטרות הכנס, שתי החברות יימחקו מהמסחר, ולשם שינוי לא בגלל הרגולציה.
 

זאת מכה לבורסה לני"ע, שכבר סבלה ממחיקות גדולות כדוגמת אסם מלפני שנתיים. אבל אין מה לעשות, אין כאן משהו אישי נגד מנכ"ל הבורסה איתי בן זאב. הבית ברחוב אחוזת בית בתל אביב קטן בכמה מידות מהיקפי הבורסות העולמיות, ובבורסה ייאלצו להמשיך לחפש חברות חדשות.
 

ב. עסקת סודהסטרים היא מבחינת המשקיעים המוסדיים מחדל התופס אותם עם המכנסיים למטה. למעט מספר הבלחות כמו של מנורה מבטחים, שגזרה מהעסקה קופון של 260 מיליון שקל או בית ההשקעות פסגות, המשקיעים המוסדיים כמעט לא הימרו על יצרנית מכשירי ההגזה. זו תקלה מביכה שרצוי לתקן. גם בעסקות גדולות הרבה יותר כמו מובילאיי, המוסדיים וגם קרנות ההייטק היו מחוץ לתמונה. 
 

בקרנות הפנסיה והגמל הישראליות מעדיפים ללכת על בטוח ורוצים להגיע הביתה בשלום: השקעות במניות הבנקים, נדל"ן מניב מקומי, או מקבצי דיור בחו"ל. תנו להם השקעה משעממת כמו לאומי קארד, והם יבואו על סיפוקם. הם ממילא מוגבלים בגובה דמי הניהול שהם רשאים לשלם לגופי השקעה חיצוניים על חשבון קיזוז דמי הניהול של העמיתים. וחוץ מזה, הם שונאים סיכון. במקרה של בוננזה ממילא לא יתוגמלו בגלל הגבלת שכר הבכירים. במקרה של כישלון יחטפו על הראש ויעמידו אותו אל עמוד הקלון.
 

יש לקוות שוועדות ההשקעה בגופים המוסדיים נעים השבוע באי־נחת. חשיבה מחוץ לקופסה תאפשר להם לאתר את סודהסטרים או מובילאיי הבאות. אין סיבה שהם לא ידעו לעשות מה שעושות קרנות כמו פימי של ישי דוידי או פורטיסימו של יובל כהן, למרות שיקולי התגמול שאכן מהווים בעיה.

 

ג. אז האם השווי של 3.2 מיליארד דולר שנגזר לסודהסטרים בועתי (תרתי משמע)? והאם מישהו בהנהלת פפסיקו ירד מהפסים כשהסכים לשלם סכום מטורף כזה? אחרי הכל מדובר בסיפולוקס למתקדמים. התשובה היא: לא, ואסתפק בדוגמה אחת בלבד. פייסבוק נסחרת בנאסד"ק לפי שווי הגבוה מ־500 מיליארד דולר. מדובר בסך הכל לא בהייטק, אלא ברשת חברתית מתוחכמת שנוסדה על ידי מארק צוקרברג. הוא הצליח בזכות המיתוג והשיווק הרבה מעבר למודל עסקי נורמלי. לוותיקים שבין הקוראים נזכיר שלפני כ־20 שנה נוסד בישראל האתר "חבר'ה", שפעל לפי עקרונות דומים. איפה הוא ואיפה פייסבוק.   
 

מנכ"ל סודהסטרים בירנבאום הצליח כי הוא איתר במועד את אחת המהפכות שעברו על שוק המשקאות ותעשיית המזון העולמי, וזה טרנד הבריאות. הוא כיוון את האסטרטגיה לכיוון, נכנס לתוך לוע הארי ופעל מתוכו מול יצרניות המשקאות האמריקאיות קוקה קולה ופפסי. הוא הצליח למתג את סודהסטרים ברמה עולמית כחברה הפועלת לקידום הסביבה הירוקה, ועל הדרך קידם גם את האינטרסים העסקיים השוטפים שלה. כחברת לואו־טק ולא כעוד אקזיט באחת מחברות הטכנולוגיה, העסקה נחשבת כלא פחות ממדהימה.
 

ד. הצלחתה של כל חברה עסקית תלויה במנכ"ל העומד בראש הפירמידה הניהולית. מנכ"ל טוב הוא מי שלוקה באופטימיות חסרת תקנה ואינו נרתע מכישלונות שבדרך. מנכ"לים כאלה אפקטיביים במיוחד בחברות שנסחרות ללא בעל בית מהותי.
 

בישראל התפתחה שכבה ניהולית בעלת איכות יוצאת דופן. אין מדובר רק ברמת המנכ"לים אלא גם בדרגי הביניים שמתרגמים מדי יום את האסטרטגיה לעבודה בשטח. דוידי למשל, המוביל בהצלחה יוצאת דופן את קרן ההשקעות פימי, התברך בשכבת הניהול האיכותית הקיימת בחברות הקבוצה כמו מפעלי נייר חדרה, יוניטרוניקס או המלט. כשמנכ"ל ישראלי לא תמיד מצליח, הוא חי על זמן שאול. בעלי המניות לא יהססו לגייס מנכ"ל זר בעל מוניטין עולמי כמו קאר שולץ בחברת טבע. בירנבאום בסודהסטרים הוא השולץ של טבע.
 

ה. מזל שכחלון או הפוליטיקאים למיניהם לא שעו להצעות של ח"כ שלי יחימוביץ' או מנו טרכטנברג להחיל את מגבלת שכר הבכירים על כלל החברות במשק. מגבלת השכר הינה כיום בתוקף לגבי חברות פיננסיות בלבד המנהלות כספי ציבור (בנקים, חברות ביטוח ובתי השקעות). איזו מוטיבציה הייתה לבירנבאום או ליהודאי להשביח את החברות שבניהולם ולבחון אופציה למכירתן במיליארדי דולרים, לו התגמול שהם היו מקבלים בגין העסקאות היה מסתכם לכל היותר ב־200 אלף דולר לשנה? אם אכן מעוניינים לשפר את סיכויי ההצלחה והרווחיות גם במערכת הפיננסית ובשוק ההון, חייבים לדעת גם שם לתגמל. מומלץ לשנות את מגבלת שכר הבכירים במקומות אלה ולהתאימה למציאות של ימינו.

 

2 שובו של הפלונטר: ראש הממשלה נתניהו ניחן בהרבה מאוד כישרונות, אבל אחד מהם מפוקפק במיוחד: היכולת להסתבך כל פעם מחדש בתהליכי מינוי של נושאי משרה בכירים כמו רמטכ"ל או מפכ"ל משטרה. בטור כלכלי זה נתייחס לתסבוכת הנוגעת למינוי נגיד חדש לבנק ישראל.
 

הנגידה קרנית פלוג הפתיעה כשהקדימה להודיע על כוונתה לפרוש ולא להתמודד מחדש כבר ב־7 ביולי, ארבעה חודשים לפני סיום תקופת כהונתה. פלוג לא הייתה מעוניינת לחוות מחדש את מסע ההשפלה מסאגת מינויה לפני חמש שנים, כשהתבקשה לשמש כממלאת מקום למספר חודשים.
 

הפעם, אומרים לי בבנק ישראל, לא רק שפלוג לא תסכים לשמש כממלאת מקום, אלא אף תתנגד להצעה להארכת תקופת כהונתה לקדנציה נוספת של חמש שנים נוספות אם זו תגיע. הפעם היא נחושה. אם עוד היה ספק כלשהו ברצינות כוונותיה, הגיעה שלשום הסקירה הקטלנית נגד מדיניות התקציב של הממשלה.
 

בנטרול הרעשים סביב המועמדים הווירטואליים, המועמדים הרציניים ביותר לתפקיד הם פרופ' אפרים צדקה ופרופ' בן ציון זילברפרב. השנים מחוברים היטב למערכת העסקית. זילברפרב שומר המסורת (מה שנחשב יתרון בעיני נתניהו) שימש כבעל תפקיד במכללה האקדמית נתניה של יצחק תשובה, ומאוחר יותר בדירקטוריון דלק. כחלון בילה במכללה לאחר פרישתו מהליכוד ומשם הוא מכיר את זילברפרב. המועמד שלו לתפקיד הוא פרופ' צדקה. גם צדקה נחשב לאיש הממסד, אם כי הוא מנוסה הרבה יותר מזילברפרב בתחום האקדמי והכלכלי. 
 

כחלון מעריך אותו מאוד גם על רקע מוצאו. מועמדותו זכתה לתמיכה מפתיעה גם מבינו צדיק, בעל הבית של הבנק הבינלאומי, המכיר אותו היטב. "הגיע הזמן שהנגיד הבא יהיה ממוצא עיראקי", אמר לו בינו, הנמנה עם בני העדה. אגב, לא רק צדקה אלא גם אשתו של כחלון הם בני העדה הזו (גילוי נאות, גם אני בן העדה). לאחר הראיונות השבוע אחד מהשניים אמור להיבחר, אם כי אצלנו תמיד ישנן ההפתעות של הרגע האחרון. 
 

המשוכות שבדרך - נתניהו, כחלון, ולפי תקדימי העבר גם שרה נתניהו - אינן פשוטות, ובינתיים נראה שעניין המינוי הולך ומסתבך. גם אם נתניהו וכחלון יגיעו להסכמה, את המועמד יש להביא לאישור ועדת גולדברג למינויים בשירות הציבורי. הרכב הוועדה שנוי במחלוקת, ונעשתה פנייה לבג"ץ לנוכח הטענות על קרבתם של שניים מחבריה לנתניהו. מדובר ביעקב נגל ובאיריס שטרק.
 

שטרק מקדישה בימים אלה את מרב מאמציה לבחירתה לנשיאות לשכת רואי החשבון, ולא ברור אם הפרשה משפיעה לחיוב או לשלילה על סיכוייה. במהלך ספטמבר, חודש החגים, לא יקרה דבר, כך שנגיע ממש לדקה ה־90 ללא נגיד, וזה כרגיל הפלונטר המושלם.
 

3 יודע חקלאי פיקח: תפקיד שר החקלאות מעולם לא היה נחשק כל כך, כפי שהתברר השבוע. לאחר הקמת הממשלה הוא בדרך כלל נותר בסיבוב השלישי והאחרון של חלוקת התיקים, לצד משרדים כמו הגנת הסביבה, התיירות, המשרד לענייני ירושלים וכד'. תקציב המשרד אינו משופע בכסף, ואין הרבה תפקידים לחלק - אולי איזה ג'וב במכון וולקני. אז כיצד קרה שתפקיד שר החקלאות הפך פתאום לנחשק עד כדי כך שכחלון הודיע השבוע כי "בקדנציה הבאה כולנו תיקח אחריות, תדרוש את התיק ותחזיר את החקלאות למקום הממלכתי והמקצועי שבו היא ראויה להיות"?

הסיפור מתחיל ונגמר בעניין מחירי מוצרי החלב ורפורמות נוספות שנויות במחלוקת, שבימים כתיקונם ניתן היה לסגור אותן תוך חמש דקות. מדובר בעיקר ברפורמה ברפתות ובענף הלול, כל אחת בהיקף של 400 מיליון שקל. 
 

הרפורמות נתקעות בגלל מחלוקות בין משרד החקלאות לאגף התקציבים ולאנשי המושבים. בנוסף פרץ ויכוח על נוסחת עדכון מחירי החלב. בשיא המחלוקת הודיע בפתאומיות מאיר צור, מנכ"ל תנועת המושבים ויו"ר התאחדות החקלאים, שבאופן מסורתי שייך למחנה העבודה ועד היום תקף את כחלון, על הצטרפותו לכולנו. ובכן, לא בדיוק בפתאומיות. הוא הודיע על כך לשר החקלאות אורי אריאל רבע שעה לפני שמסר את ההודעה במסיבת העיתונאים. הלחץ כמובן מוסבר בפעמי הבחירות וכל הרעשים הנלווים לכך. 
 

לכאורה, אריאל וכחלון מתחזקים מערכת יחסים תקינה. השניים משוחחים בישיבות הממשלה, אם כי פגישת העבודה האחרונה ביניהם התקיימה כבר לפני חודשיים. מאחורי הקלעים רוחשות הרוחות וההשמצות. השבוע התנהל קרב ציוצים בין ח"כ רועי פולקמן (המוציא והמביא מטעמו של כחלון) לבין בצלאל סמוטריץ' מהבית היהודי של אריאל על רקע המלחמות בענף.
 

גם למנכ"ל האוצר שי באב"ד חלק במלחמה הפנימית, אף שכפקיד ציבור אסור לו להשתתף במערכת הפוליטית. הכפפות במאבק הורדו בעקבות מכתב בוטה ששיגר באב"ד לאריאל ובו תקף אותו אישית ואת ההחלטה לחזור בו מההבנות בנושא הפיקוח על החלב. שר החקלאות לא התרגש וטען שמדובר בניסיון שקוף להלך עליו אימים. לדבריו, באב"ד מאיים על הסובבים אותו, ובין השאר איים על תנובה כי אם לא תיכנע בעניין המחירים, משק החלב ייפתח לתחרות מחו"ל. מיותר לציין שבאב"ד מסרב לפצות את תנובה על הפסדי העבר.
 

המכתב היה רק המתאבן. נוסף לכך ובעיתוי לא מקרי פורסמו טענות על כך שאריאל ניסה לסייע בדרכים עקלקלות ולא כשרות לאחד מבעלי הלולים. וחוץ מזה, באוצר מנסים להבאיש את ריחו של אריאל בעיני שרים ממפלגתו (נפתלי בנט ואיילת שקד) ומחוץ למפלגתו (גלעד ארדן). באב"ד ליווה שלשום את שר האוצר לביקור בארה"ב, כך שלפחות בגזרתו צפויה הפסקת אש לפחות עד החגים. 
 

שר החקלאות אורי אריאל מסר בתגובה: "כנראה שמנכ"ל האוצר ירד מהפסים בניסיון לקדם את העמדות של כחלון. לא אסכים לשום הבנות בנוגע לפיקוח על מוצרי החלב כל עוד לא תהיה הסדרה כוללת של המצב בענף". 
 

באוצר מכחישים את כל הטענות ומדגישים שההתנהלות היא עניינית ונעשית לטובת הצרכנים והחקלאים.
 

כל המהומה הפוליטית הייתה נחסכת לו שר האוצר היה לוקח אחריות, עוצם את העיניים וחותם על ההמלצות לייקור מחירי החלב שבפיקוח, בהתאם להמלצות הצוות המקצועי שלו עצמו. אלא שבעניין עדכוני מחירים (כלפי מעלה) כחלון אף פעם לא רוצה לצאת הילד הרע. הוא נמנע, למשל, בשלל תירוצים הזויים, מהעלאת המסים על הטבק לגלגול סיגריות, למרות הנזקים הבריאותיים האיומים. זאת הסיבה לכך שהוא מתחמק מהעלאת גיל הפנסיה לנשים למרות הגירעונות. זאת אומנם זכותו, אבל על מחדל המחירים בחלב הוא משלם בריבית דריבית.

 

4 הרץ למרחקים ארוכים: מעטים שמעו על אבישי קרואני, מנכ"ל חברת הניהול פעילים מקבוצת בנק הפועלים, שהחליף ב־1 ביוני את רבקה אלגריסי. קרואני הנחבא אל הכלים אחראי לניהול כספים בהיקף 18 מיליארד שקל. את הרוח הגבית הוא מקבל מחנה פרי זן, יו"ר דירקטוריון פעילים המחזיקה במניית יסוד בפיתוח שוק ההון הישראלי. 
 

לפעילים 7,000 לקוחות, מתוכם כאלף שתיק ההשקעות שלהם מסתכם ב־200 אלף שקל (50 אלף דולר) - כסף קטן במונחי הבורסה - שכספם מושקע בתעודות סל בישראל או בקרנות המכונות ETF בחו"ל בהצלחה לא מבוטלת. התשואה ב־2017 על תיק השקעה סולידי נעה סביב 7%. ב־2018 התשואות נמוכות יותר. 
 

שוק ניהול התיקים מתנהל מתחת לרדאר, אף על פי שהיקף הנכסים המנוהלים בו מסתכם ב־280 מיליארד שקל. דמי הניהול תלויים בגודל התיק המנוהל, ולפי ההערכות הם נעים סביב 1%־1.5% לשנה, פחות מהממוצע המקובל בקרנות נאמנות גמישות לדוגמה.

קרואני: "חברות ניהול התיקים מנועות מפרסום תשואות בניגוד לקופות הגמל וקרנות ההשתלמות בגלל הנחיות הרגולציה. תיק ההשקעות מנוהל לפי דרישותיו המדויקות של כל לקוח, ולא ניתן להגיע לתשואה כוללת אחידה. מדיווחים שאנחנו מקבלים מלקוחות על ביצועי ההשקעות אצל המתחרים אנחנו נמצאים ברף העליון של התשואה".

"הרבה מגיעים באמצעות חברים מרוצים. משך הזמן שבו תיק נשאר אצלנו עומד על שבע שנים, וזה כפול מהמתחרים. הפרסום שלנו ממוקד למקומות שבהם נגיע באפקטיביות הרבה ביותר לקהל היעד, ומדובר בתוכנית ספורט בשידורים חיים בטלוויזיה. אנחנו גם נותנים חסויות לאירועי ספורט, וזה מתכתב עם הגישה שלנו לניהול השקעות כריצה למרחקים ארוכים". 

"אנחנו מייחסים חשיבות רבה לחלק הסולידי בתיק ההשקעות. אם לקוח מעוניין בתיק המורכב מ־70% איגרות חוב ו־30% מניות, נשקיע הרבה מאמץ בניהול החלק הסולידי בתיק. שום איגרת חוב קונצרנית לא תירכש על ידי מנהל התיקים מבלי שמחלקת המחקר בדקה את יכולת החברה לשרת את החוב. ספציפית לאורך השנים האחרונות זיהינו את חוזקו של השקל, והתיקים היו מוטי שקלים ארוכי טווח שנתנו תשואה עודפת על פני המדד. האמנו בעוצמת המשק הישראלי, ולכן העלאת דירוג האשראי לא הפתיעה אותנו. בחלק המנייתי בתיק ההשקעות אנחנו משלבים בין השקעה במניות ישראליות מתחומי הבנקאות והנדל"ן לבין השקעות בתחומי הטכנולוגיה בחו"ל, בעיקר בארה"ב".

"ראינו שהאינפלציה מתחילה להרים ראש וצמצמנו במחצית את משקל ההשקעה השקלי לטובת השקעה צמודה למדד. אנחנו מעריכים שהריבית במשק תעלה רק במרוצת הרבעון הראשון של 2019".
 

"אצלנו מאוד אופטימיים. אם הלקוח מגביל אותנו להשקעה של עד 30% במניות, ננצל את מלוא תקרת המגבלה. באיגרות החוב מחצית מהתיק תהיה באיגרות חוב צמודות ומחצית באיגרות לא צמודות. למרות התחזקות הדולר בעולם אנחנו רואים עדיין שקל חזק, זאת למרות שגם ב־2017 הדולר נחלש ביחס לשקל ב־10%".