מעקב אחר "התהפכות עקום התשואה" יכול לנבא את הצפוי בשוק הנדל"ן

הריבית הועלתה בקנדה שש פעמים בשנה שבין אוקטובר 2021 לאוקטובר 2022 ובפעם האחרונה באוקטובר ב־0.5% ל־3.75%. אמון העסקים הקטנים בקנדה ירד לשפל של כמעט כל הזמנים. ייתכן כי העלאות הריבית לקראת הסוף, אבל הריבית הגבוהה כבר מעיקה על הפעילות המשקית. עלות החזר המשכנתאות עולה במהירות ופוגעת בכושר ההחזר של רוכשי הדירות. המשמעות היא כי קנדה הולכת להאטה כלכלית, ואפשר ללמוד שהמשק אפילו עלול ללכת לכיוון של מיתון. לומדים זאת מתוך עקום התשואות הקנדי של האג"ח הממשלתי. העקום התהפך, כלומר התשואה לטווח הקצר גבוהה מהתשואה לטווח הארוך - אחד האינדיקטורים הידועים אצל כלכלנים על מיתון או האטה קרבים.

שימו לב: התשואה לשנתיים היא כ־3.97% והיא הולכת ויורדת ל־3.01% עבור התשואה של האג"ח לעשר שנים, כך בזמן כתיבת שורות אלה. מחירי הבתים בקנדה ירדו מהשיא שאליו הגיעו ב־ 17.5%, כפי שהיה במשבר הכלכלי העולמי של 2008־2009, לפי הערכת סוכנות הידיעות רויטרס. עלות המשכנתה של 5% מכבידה על הלווים. בתקופת הקורונה מחירי הבתים עלו בכ־50%, כלומר הירידה הצפויה עדיין תשאיר את מחירי הבתים גבוהים יותר מכפי שהיו לפני התפרצות הנגיף. ויהיו עוד העלאות ריבית - כך אומר בבירור הבנק המרכזי של קנדה שמתכוון להכריע את האינפלציה.

מציאות עקומה

עקום התשואה בעולם עולה בד"כ מתשואה נמוכה לטווח קצר לתשואה גבוהה הולכת ומתגברת לטווח ארוך, אך טבעי שהעקום יעלה לאורך ציר הזמן, היות שהסיכון עולה ככל שמספר השנים להחזר ההלוואה ארוך יותר ומסוכן יותר. כאשר העקום מתהפך, המשקיעים מצביעים ברגליים, אומרים לעצמם שמצב השווקים מסוכן, המשק עלול להיכנס לבעיות, אולי מיתון, לכן אסור להתפתות לתשואות גבוהות יותר לטווח קצר ועדיף להשקיע באג"ח לטווח ארוך יותר, אומנם עם תשואה נמוכה יותר, אך כזה שמבטיח תשואה מסוימת לאורך שנים. עוד מצביע העקום כי כדאי יותר להשקיע באג"ח לטווח ארוך, אפילו עם תשואה נמוכה, מאשר השקעות ריאליות, בין שבדיור או בעסקים. הסיכון רב יותר בהשקעות ריאליות מאשר הביטחון שנותן אג"ח ממשלתי לאורך שנים. משרד האוצר הקנדי צופה עתה צמיחה של 0.3% בלבד בשנת 2023 אחרי 3.3% השנה. על פי פירמת אוקספורד אקונומיקס, המחירים של הנדל"ן נמצאים ב־12.5% מעבר לשיווי משקל בקנדה.

במדינה אנגלו־סקסית נוספת יש היפוך עקום התשואה. בבריטניה תשואת האג"ח לשנתיים 3.26% והתשואה לעשר שנים נמוכה יותר - 3.15%. המשמעות המיידית היא כי בריטניה הולכת לכיוון מיתון או לפחות להאטה כלכלית. מחירי הבתים ירדו בשנת 2023, לפי סקר של סוכנות רויטרס. הירידה במחירי הבתים החלה באוקטובר השנה לראשונה זה 28 חודשים. בחודש ספטמבר מחירי הבתים כבר היו ללא שינוי לעומת אוגוסט, שאליו הגיעו מחירי הבתים לשיא. בשנה שקדמה לספטמבר 2022 עלו מחירי הבתים בבריטניה ב־9.5% לאחר עלייה בשיעור שנתי של 13.1% עד אוגוסט, כלומר ממש ירידה בקצב העלייה השנתי. ההערכה שהירידה בשנה הבאה 2023 תהיה 4.7% בגלל ירידה בכושר הרכישה של הציבור לאחר עלייה במחירי הבתים של 6.3% שתהיה השנה.

על פי אתר העוסק בנושא נדל"ן בבריטניה Rightmove, כ־72% מרוכשי דירות בפעם הראשונה בחייהם מתכוונים להפחית את ההוצאה שלהם לרכישת דירה. מכירת הבתים בספטמבר הייתה נמוכה ב־32% לעומת ספטמבר אשתקד. קרן המטבע הבינלאומית צופה התרסקות בקצב הצמיחה בשנה הבאה לעלייה מזערית של 0.3% בלבד לאחר צמיחה של 3.3% השנה. הארגון לשיתוף פעולה ולפיתוח כלכלי, הוא ה־OECD, צופה כי בשנת 2024 המשק הבריטי בקושי יצמח, אולי 0.2%. בתחילת חודש נובמבר העלה הבנק המרכזי של אנגליה את הריבית ב־0.75% ל־3%, והוא נחוש בדעתו להפחית את האינפלציה ל־2% שעומדת להגיע ל־11% לקראת סוף שנה זו. בשווקים צופים כי הריבית בבריטניה תמשיך לעלות לכיוון 4.75% לקראת המחצית השנייה של 2023.

ניו זילנד היא עוד מדינה בחבר העמים הבריטי. תשואת האג"ח לעשר שנים היא 4.2%, נמוכה מהתשואה של האג"ח לשנתיים 4.69%, כלומר שוב היפוך עקום התשואה מצביע על ירידה בקצב הצמיחה ועל פוטנציאל לירידה במחירי הדירות והבתים. הבנק המרכזי של ניו זילנד מעלה את הריבית ללא רחם. ההעלאה האחרונה לפני תשעה ימים, ההעלאה התשיעית ברציפות, הייתה בעוד 0.75% ל־4.25%, והצפי בשווקים כי הריבית תמשיך לעלות ל־5.5%, ויש הטוענים - ל־5.75%. מחירי הבתים צפויים לרדת מהשיא בשיעור של 18%, לאחר שעלו בתקופת הקורונה ב־40%.

השנה יורדים המחירים ב־11.5%, ובשנה הבאה ימשיכו לרדת בעוד 6%, להערכת הבנק המרכזי RBNZ. בסך הכל מחירי הבתים ירדו ב־20% מהשיא של נובמבר 2021. העלייה בשיעור האבטלה עלולה להחמיר את המצב. הנגיד הניו זילנדי אדריאן אור אומר בפירוש כי הבנק המרכזי של ניו זילנד מכוון למיתון כדי להדביר את האינפלציה הנמצאת על 7.2% - שיא של 30 שנה. המיתון בניו זילנד כבר מעבר לפינה - בחצי השני של שנת 2023 בואך שנת 2024. גם בפברואר בשנה הבאה הריבית תעלה בעוד 0.75%, לדברי הנגיד, שהביע צער על הפגיעה ההכרחית בענף הדיור. על פי הערכה, מחירי הדירות גבוהים ב־16% מעל שיווי המשקל.

אלטרנטיבה לנדל"ן

גם בישראל עקום התשואות נד בין התהפכות למתהפך לאחר רצף של העלאות ריבית, ובפעם האחרונה בעוד 0.5% לרמה של 3.25%. ואני צופה כי היא תמשיך לעלות לכיוון 5%, אפילו אם בנק ישראל אינו מודע לכך. תשואת האג"ח הנומינלי בריבית קבועה לפדיון בעוד כשנתיים הייתה השבוע כ־3.4%, גבוהה מזו של אפריל 2032 של 3.3%. היפוך העקום עלול להתחזק בעוד כל העלאה נוספת בריבית. ציבור המשקיעים יכול להגיע למסקנה כי ההשקעה בענף הדיור לא תניב רווחי הון, כפי שהיה בשנים האחרונות, ככל שהיפוך העקום יתחזק. משום כך, חלק מהמשקיעים כבר נוטשים את שוק הדיור להשקעה לטובת השקעות בטוחות יותר בדמות אג"ח ממשלתי ארוך טווח, אולי תשואה נמוכה יותר ממה שהורגלו במשך 15 שנה, אבל הכנסה בטוחה בדמות אג"ח ממשלתי, כפי שקורה בעולם.

תקופת הפריחה מאחורינו - לשוק לוקח לעתים תשעה חודשים להפנים את השינוי בשוק ההון והנדל"ן. מחירי הדירות עלו ב־15 השנים האחרונות ב־100.4%, שהיא תשואה שנתית נומינלית של 4.74%. עליית מחירי הדירות בעשר השנים האחרונות הייתה 86.3%, שהיא תשואה שנתית בממוצע של 6.4% לשנה. תשואת האג"ח הממשלתי כיום, שאין בטוח ממנו לפדיון, לאפריל שנת 2032 היא 3.2% - חלופה סבירה לעומת השקעה בשוק הנדל"ן שנמצא בנקודת שינוי במגמה. הצפי של בנק ישראל כרגע הוא כי הצמיחה בשנה הבאה 3% לאחר 6% השנה. להערכתי, בעדכון הבא הצפי לצמיחה בשנת 2023 יפחת.

בארה"ב עקום התשואה התהפך, ולכך יש השפעה על שערי האג"ח בכל העולם. תשואת האג"ח לעשר שנים היא 3.71% לעומת 4.46% תשואה של האג"ח לשנתיים.

המחירים של הבתים בארה"ב ירדו, להערכת בנק ההשקעות גולדמן זקס, בין 5%־10% מהשיא ביוני ועד מרץ בשנת 2023. המחירים בארה"ב יכולים לרדת אף ב־20%, להערכת סניף דאלאס של הפד, הוא הבנק המרכזי של ארה"ב. לפי הערכה, מחירי הנדל"ן גבוהים בכ־15% מעל שיווי המשקל. מכירת בתים יד שנייה ירדה באוקטובר ב־28% לעומת אוקטובר אשתקד.

במרבית העולם שוק הדיור נמצא כרגע בנקודת המפנה החדה ביותר מאז המשבר הכלכלי 2008/2009. המחירים ירדו ויורדים כבר ב־18 מדינות מפותחות, כולל ירידות נמשכות בגרמניה ובשוודיה. בגרמניה הבנק המרכזי צופה תיקון במחירי הדירות, שמחירן גבוה משיווי המשקל, להערכתו, ב־15%־40%. בהולנד ההערכה היא כי מחירי הנדל"ן גבוהים בכ־17% מעל נקודת שיווי המשקל. בסין מחירי הדירות ירדו בשנה האחרונה לאוקטובר ב־3.5%. בסין המשק מנוהל בכל התחומים, עקום התשואה לא התהפך ונמצא בשליטת הבנק המרכזי.

מחירי הבתים באוסטרליה צפויים לרדת בשנה הבאה בשיעור של 16% - כפול מהירידה שהייתה לאחר המשבר העולמי של 2008/2009, לפי סקר של סוכנות רויטרס. הבנק המרכזי של אוסטרליה צפוי להעלות את הריבית עד 4% בסוף יוני 2023 לעומת 2.85% כיום. מחירי הבתים כבר ירדו ב־6.5% מהשיא אשתקד. באוסטרליה עדיין עקום התשואה לא התהפך בשל מתינות בקצב עליית הריבית - עלייה של רק 0.25% כל פעם ועד לריבית 2.85% בהעלאה האחרונה.

הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה מצביעה על כך שהחל מאוקטובר 2021 יש ירידה בקצב חודשי של 2.6% בכמות המבוקשת של דירות, לפי נתוני המגמה. במקביל המחירים לפי שעה עולים בחדות. עולם הפוך כמו העקום! הבה נבחן מהיום את עקום התשואות של האג"ח הנומינלי בריבית קבועה של ממשלת ישראל - אינדיקטור נוסף, לא בלעדי, לבחון את המגמות הצפויות בשוק הנדל"ן בישראל - ונשווה למגמות בחו"ל.