כמה נתונים שצריכים להדאיג דווקא את אלה שלא עלו השבוע להפגין | שלמה מעוז

מחלקת המחקר בבנק ישראל מצאה ריכוזיות גבוהה בקרב הגופים הפיננסיים המנהלים את הפנסיות שלנו, הם אותם גופים האחראים לשלם לנו פנסיה עם הגעה לגיל פרישה, או ליקירינו במקרה של מוות. הניהול כולל אפיקי השקעה ארוכי טווח בדרך כלל וגם קרנות השתלמות.

מנהלי ההון שלנו נקראים בעגה המקצועית, הגופים המוסדיים. מנהלים אלה נמצאים תחת פיקוח של רשות שוק ההון ביטוח וחיסכון, המסונפת למשרד האוצר.העלייה האדירה במספר השכירים בשנים האחרונות, הצמיחה האדירה של המשק, המשך העלייה בשכר הריאלי בשנים האחרונות, שיעור האבטלה הנמוך וגידול במספר העסקים (הכל לאחר שבשנת 2008 היה צו הרחבה לפנסיית חובה, וכן לאחר שבשנה שעברה השכיל השר אביגדור ליברמן להפסיק החל מאוקטובר אשתקד הנפקת אג"ח מיועדות חדשות לשוק הפנסיוני) הביאו להצטברות אדירה של הון המנוהל על יד אותם מוסדיים. המוסדיים ניהלו כבר ביולי אשתקד עבור הציבור 2.2 טריליון שקל, שהיו 132% מהתוצר.

הריכוזיות המפחידה עלולה לפגוע בחוסכים, כפי שריכוזיות בענפים אחרים פוגעת בכושר התחרות ושיפור מצבו של הצרכן, במקרה שלנו פגיעה בחוסך ביום סגריר. על מי מגן החוק? בנק ישראל מצא כי מחצית מהסכום האדיר מנוהל על ידי ארבעה גופים מוסדיים ו־90% מהסכום האדיר מנוהל על ידי 11 גופים מוסדיים בלבד. אתם, שכספכם מנוהל, הייתם צריכים להישאר רגועים אם היה פיזור של ממש בתיקים המנוהלים, לצד נטילת סיכונים מושכלים עבור דמי הניהול הנשכניים שהמוסדיים נוגסים מחסכונותינו שנאספו בעמל רב.

שימו לב, בנק ישראל מצא דמיון רב בתיקי הנכסים, כלומר, גופים מעתיקים אחד ממשנהו את הרכב התיקים. לא זו בלבד, הבנק המרכזי חושש כי במקרה של זעזוע נקודתי והדמיון בתיקי ההשקעה, אירוע כזה עלול להתפשט ולהפוך לאירוע מערכתי כלל משקי, כלל פיננסי, במילים אחרות לפגוע בכם.

המחוקק, באמצעות הרשות הסטטוטורית בשוק ההון מאפשר למוסדיים לגבות דמי ניהול גבוהים יחסית לסיכון שהם נוטלים בניהול התיקים. כלומר, העתק ממוסדי אחר ושגר לתיק שאתה מנהל. שימו לב לטירוף.בקרן פנסיה מקיפה, המוסדיים רשאים לגבות עד 6% מסכום ההפקדה החודשית, כלומר על הפקדה של 1,000 שקל רושמים לטובתכם בתיק הפנסיוני שלכם זיכוי של רק 940 שקל, ועוד מותר לגבות עד 0.5% מהסכום שצברתם לאורך שנים. צברתם מיליון שקל לפנסיה? הקרן המנהלת רשאית לגבות עד 5,000 שקל בשנה.

בקרן פנסיה כללית מותר לגבות עד 4% מההפקדה החודשית ועוד 1.05% דמי ניהול לשנה מהסכום הצבור. בביטוח מנהלים וקופות גמל אפשר לגבות עד 4% מההפקדות ועוד 1.05% מהצבירה. בפועל, ישנה תחרות קלה בין המוסדיים לניהול תיקי החיסכון לטווח ארוך, האפיק הפנסיוני בעיקרו. המוסדיים מפתים (בעיקר) עובדים מאוגדים בחברות גדולות לעבור אליהם ומציעים להם דמי הפקדה חודשית נמוכים יותר ודמי ניהול נמוכים יותר מהתקרה המותרת. הרעיון הוא לקבל תיקים גדולים ולנהל אותם לאורך שנים, הכסף זורם לקופת המוסדיים, לעתים ללא מאמץ לנסות לבצע שינוים בתיק בכדי להשיא תשואה גבוהה יותר עבור דמי הניהול שנגבים. מי שאינו מבין ויודע את רזי דמי ההפקדה והניהול, או עובד במפעלים קטנים או מקומות עבודה זעירים, משלם בדרך כלל יותר.

אחרי העדר

שימו לב מה בנק ישראל אומר לגבי התנהגות המוסדיים. נכון, יש מיעוט נכסים פוטנציאליים להשקעה, "אך, ככל הנראה, גם התנהגות עדרית בהשקעותיהם של הגופים המוסדיים". כלומר מחלקת המחקר של בנק ישראל מאשימה את מנהלי התיקים שמנהלים עבורכם 2.2 מיליארד שקל בנטייה להתנהגות של עדר.

רשות ניירות ערך אומרת בדוח שפרסמה בשנת 2020 שיש ריכוזיות גבוהה בענף הפנסיה וריכוזיות מתונה בענף קופות הגמל. לטענת הרשות, לכך יש השלכות על האפשרויות השונות העומדות בפני החוסכים. זה משפיע על התנודות ועל הנזילות של הגופים המוסדיים, ועל התמחור ועל הנפקות.

מול טענות אלה, רשות שוק ההון, שהיא אחראית על הפיקוח על הענף, טענה אשתקד כי לא נרשמה עדות להשפעה של הריכוזיות - ובפועל מערכת החיסכון ארוך הטווח בישראל זולה ואמינה בהשוואה בינלאומית. בנק ישראל דוחה - בדוח שפרסם רק לאחרונה בדבר היציבות הפיננסית - את הטענות על שאננות רשות שוק ההון, ומסביר כי בעלות משותפת על גופים מתחרים וריבוי מפגשים בשווקים בין המתחרים עלולים להוביל לשיווי משקל דמוי קרטל, מה שמוביל לרמת ריכוזיות גבוהה מזו שנמדדת בפועל.
בתחום החיסכון ארוך הטווח, אומר הבנק המרכזי, גופים מנהלים קשורים ביניהם דרך אחזקה משותפת בנכסים פיננסיים סחירים, כגון אג"ח או מניות שהונפקו. מה שמשפיע לרעה על רמת התחרות, על החדשנות, על הממשל התאגידי, על השכר של הפועלים בזירה ועל מחיר המוצרים.

נכון, אין הרבה אפשרויות השקעה בישראל של חברות סחירות שיאפשרו תחרות בין הגופים המוסדיים. לכן חלק מהם מוציא חלק מההשקעות לחו"ל בכדי לגוון. שם מידת הדמיון בתיק הנכסים של המוסדיים נמוכה בהרבה מאשר בישראל, כך מצא הבנק המרכזי. ההשקעות בחו"ל סבוכות יותר, גם בגלל הכרה וכושר ניתוח נמוך של הנכסים בחו"ל לעומת נכסים ישראליים, הקרובים למשקיעים המוסדיים מבחינת ההיכרות שהיא מעבר לדוחות הכספיים.

גם התנודות בשערי המט"ח של השקל מול הדולר ושאר המטבעות מחייבים את המוסדיים לבצע הגנות על ההשקעה בסכומי עתק, מה שגורר שינויים בשער החליפין בשיעור חד יחסית, בהתאם לנעשה - בעיקר במדד הנאסד"ק האמריקאי. כאשר הנאסד"ק עולה, עוברים להשקעה בחו"ל ומבצעים הגנות מטבע על ההשקעה באמצעות מכירת מט"ח עתידי, דולר בדרך כלל, תמורת שקל - מה שגורם לייסוף השקל, ולהפך.

מה רע בהייטק?

אם יש מקום לגיוון, מטבע הדברים היה מקום להשקיע בתעשיית ההייטק הישראלית שכה הצליחה בשני העשורים האחרונים. אז מדוע המשקיעים המוסדיים מעדיפים להשקיע בנכסים פיננסיים מסורתיים או בבורסות בחו"ל ולא בהייטק הישראלי?

הסיבה העיקרית נובעת מכך שהסיכוי לרווח בחברה אחת או רעותה יכול להיות אדיר או הפסד קולוסלי. אין ממש אפשרות להשקיע בסל של חברות הייטק שנפתחות ונסגרות תכופות, ממריאות בשערי המניות שלהן או מתרסקות. למה לקחת סיכון של המשקיעם לטווח ארוך בנכסים של רכבת הרים? גם פה אין שום חשק לשום גורם מוסדי להיכנס להרפתקה, אם הוא יכול להשקיע בנכסים סולידיים יחסית ולחיות מדמי הניהול.

לכן מרבית הרווחים של ההייטק של ישראל הולכים לזרים, קרנות הון סיכון, או חברות רב־לאומיות המבקשות ליהנות ממנעמי הטכנולוגיה הישראלית. זאת בשעה שבה המקומיים, או שמא נאמר "הנייטיבס", לא יכולים ליהנות מפירות תעשיית ההייטק, ענף שממשלת ישראל עודדה על חשבון משלם המסים באמצעות הקצאת מקורות, שטחים, חוקים תפורים והקלות מס... עוד נהנים מתעשיית ההייטק בעלי השכר הגבוה בענף, אלה שזכו לבצע את האקזיטים המפורסמים. "עמך" אינו נהנה ולא יכול ליהנות מפרי תעשיית הטכנולוגיה העילית שנמצאת ממש קרוב לביתו, בשכונה, באזור התעשייה הסמוך, או בעיר השכנה, בעיקר במרכז הארץ.

נשאל, מה המשמעות המעשית לחוסכים בקרב משקי הבית של איומי חלק מראשי חברות ההייטק הישראליות להוציא חלק מפיקדונותיהם ממערכת הבנקאות הישראלית לחו"ל, או אפילו הוצאה של הכסף בפועל? על חסכונות משקי הבית אין השפעה, הם כלל לא מושקעים בהייטק או נהנים מפירותיו. אם תהיה יציאה גדולה של הון, ערכו של השקל ירד קמעה, מה שעלול להביא לעלייה בשיעור האינפלציה מחד גיסא, עניין רע ל"עמך", אבל מאידך גיסא גם לעלייה בשיעור התחרות של הפירמות הישראליות ויותר מקומות עבודה אצל המפעלים והעסקים המסורתיים בישראל.

במפעלים ובעסקים המקומיים, שמעטים מהם חשופים לחו"ל, עובדים ומשתכרים בעיקר בעלי השכר הנמוך, מהעשירונים התחתונים, שככל הנראה לא השתתפו בהפגנות בירושלים ביום שני השבוע או בהפגנות ברחבי הארץ במשך השבועות האחרונים.

סכנת הדבקה

נחזור לדוח המדאיג של בנק ישראל שמודאג ממהירות ההדבקה של הפעילות בין הגופים הפיננסיים כתוצאה מחשיפה לזעזוע. החשש הוא שבגלל הדמיון בין ההשקעות, בזמן של זעזוע, המשבר יגבר בצורה של מימושים בו־זמנית של אותם נכסים, כמו אג"ח או מניות, שכולם (כמעט) מחזיקים. הדמיון בין תיקי השקעה עלול להפוך לסיכון כלל מערכתי. בשפה יותר ברורה: סיכון לכלל השוק פיננסי ולכלל המשק, מה שעלול לפגוע בכל הגופים הפיננסיים. בתחילת הזעזוע עיקר הפגיעה תהיה דרך שחיקת הנכסים הפיננסיים ולאחר מכן דרך שחיקת הנכסים הריאליים. מכאן הדרך קצרה למשבר. הבנקים נזהרים מלהשתמש במילה הזו, כך מזהיר דוח בנק ישראל, בכדי שלא לדחוק מטה את הצריכה הפרטית ורמת ההשקעות במשק.

מה יקרה במקרה של משבר? אז יבקשו עזרה מהמדינה - אם פיסקלית או מוניטרית, כמוצא אחרון, על חשבון כולנו. בנק ישראל מביא בצדק כדוגמה, לא דווקא את הזעזועים של שנת 2008 בארה"ב בזמן קריסת בנק ההשקעות להמן ברדרס, אלא את מה שקרה בבריטניה רק בספטמבר אשתקד, כאשר הפסימיות בנוגע למדיניות הפיסקלית של הממשלה הבריטית, גרמה לירידה בשוויין של איגרות החוב הממשלתיות, אותו אג"ח המשמש כבטוחה בעסקאות גידור שבהן מעורבות, שימו לב, גם קרנות הפנסיה.

מכאן התגלגל המשבר: קשיי נזילות אילצו את הקרנות למכור אג"ח בסכומים אדירים, מה שהביא עוד יותר להידרדרות שערי איגרות החוב... רק התערבות הבנק המרכזי, כמלווה אולטימטיבי לשעת חירום, הפסיקה משבר שהיה עלול לגרור את בריטניה לשבר כלכלי אדיר.

אנחנו נוסיף כי הפנסיה של עובדי הוראה ואחרים במערכת ההשכלה הגבוהה בבריטניה הפסידה 20 מיליארד פאונד מתוך 92.2 מיליארד פאונד שהיו צבורים בה טרם המשבר, הפסד שלא יהיה אפשר לשקם. הפנסיה של מרצים, פרופסורים ועובדי מנהלה נפלה ללא שוב, שנים של חיסכון פנסיוני ירדו לטמיון.